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再论猪股估值极限与产业投资逻辑 最近猪股跌得大家开始怀疑人生

最近猪股跌得大家开始怀疑人生,普遍的感觉是大资金都在撤退,那么我们还在坚守什么?是信念吗?在投资中,信念或许不值一提。我最近对猪股的思考,都从周期结束得角度去讨论,旨在搞清楚猪股的安全边际问题,至于经营细节问题,有神通广大的雪友们提供。

总体而言,如果将周期只看成是价格一个维度,这样的观点在一般周期中也许是正确的,价格高点=销售高点~业绩高点。但此轮周期我们也要看到量价分裂,单从价格维度看,去年三、四季度缺猪率最大,40也许就是本轮猪周期的高点,但出栏量却还不是;今年Q1的缺猪率次之但均价是历史最高,Q2、Q3同样维持偏高的缺口,即便考虑进口和消费因素,维持较高猪价的可能性仍较大,业绩上可以以量补价,Q1大概率还不是本轮业绩高点。【相关研究请移步《缺猪率与猪价预测》】

所以,指望继续提估值可能性已经不大,最大的可能是估值趋势向下、但仍可以赚部分EPS的钱。也不用太悲观,高价种猪、仔猪构成上市公司相当强的护城河,在未来1年内,上市公司还能赚取可观的利润,从估值角度看,哪怕按照悲观的PB估值方法,底部3XPB问题不大。【文末会给出为何会是3XPB

在《终极一锤:假如猪周期已经结束》讨论了牧原、天邦、正邦在悲观预期下的估值极限问题。本文打算立足禽畜养殖行业对行业估值再进一步讨论、并讨论净资产和猪股的合理PB问题。

1、一个典型周期中,股价并非尖顶。股价总是提前猪 周期底部启动,很快就炒完一波周期预期,随后进入震荡阶段,仍可能出现数个高点或次高点但猪周期确定向下后,指数震荡向下直至下一轮周期启动前。

2、股价高点之后,虽然还会震荡,但PE估值却比较显著进入下行阶段,此过程即为业绩兑现阶段,估值的下行要比股价下行更为显著。此外,PE波动较大,从12倍到240倍不等。而历史上几次猪周期底部时,PE(TTM)分别为:16X(05.10)、15.5X(08.8)、24X(12.8)、13.8X(17.7),最新的PE为11.9X【20E仅为6.7X】,已经低于任何一个猪周期底部的估值,而猪价仍处于高位区间,大概率养殖公司的业绩仍维持较高增长所以,此处,我们已经无法给出所谓的合理PE估值。

3、PE估值不够稳定,我们很难给出合理的底部估值区间,又或者是,市场可能给予超出猪周期的超额利润以一次性现金估值;而PB或相对合理一些,可以换个角度考虑,超额利润转化为净资产,而养猪的关键在于资金,所以,给这部分超额利润相应的PB估值代表资金的杠杆效率,上市公司可以利用这部分超额利润进一步扩大养殖规模。从统计角度看,行业历史平均和中位数均为3.65X、最高6.9X、最低1X(剔除异常值),正负一倍标准差分别为4.9X、2.4X。目前行业PB估值为4X,20E(PB)为2.8X,低于18年4月底部3X的PB估值

至于为什么我更喜欢用PB给猪股进行估值,我们可以这么理解PB:1亿净资产大约保守出栏6-8W头猪,而按照行业平均的头均市值5000元计算,则1亿净资产对应3-4亿市值,即3-4XPB,不同公司或有不同的估值方式,如牧原,市场给予1万元的头均市值,对应6-8XPB;而天邦可以做到10W头出栏,即便打折,3-5XPB都是合理的;而正邦3-4X也是合理得估值,这个结果与我们统计三者历史平均PB估值基本一致。

目前除龙头外,主要猪的PB基本已经低于历史均值,从估值角度和EPS角度看,猪股仍具相当价值。如果能以1XPB【年底天邦、唐人神、金新农等】、2XPB【年底正邦、温氏、天康等】、3XPB【年底新希望、大北农】、4XPB【年底牧原】买入养猪股,对应头均市值分别为1000【天邦】~5000元【牧原】,当产业投资就好了,和养殖业大佬们一起养猪,有何不可?


声明及提示:本文不吹票,所提到的股票并不意味有任何买卖暗示。

$天邦股份(SZ002124)$ $正邦科技(SZ002157)$ $牧原股份(SZ002714)$

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